簡述：
地產行業從今年上半年的火爆銷售，到下半年的市場熄火，經歷了一輪過山車。主要是受到政府強監管，但目前來看，地產行業有硬著陸風險，需要政策糾偏，以時間換空間，從央行
地產行業從今年上半年的火爆銷售，到下半年的市場熄火，經歷了一輪過山車。主要是受到政府強監管，但目前來看，地產行業有硬著陸風險，需要政策糾偏，以時間換空間，從央行例會到中央政治局會議，都在提維護房地產市場健康發展，政策底部已到。市場消化政策需要時間，地產公司逐漸從金融屬性向制造業轉變，三大支柱支撐未來地產行業發展，需要在當前市場環境去把握優質地產公司。
01??地產投資邏輯重構，高速發展進入低速緩沖
2021年下半年房地產行業經歷一輪強監管，徹底改變了房地產市場投資邏輯，從極強的金融屬性轉向制造業投資屬性。房地產市場在2021年經歷了可以說是經歷一輪過山車，上半年銷售強勁，到了下半年開始向下走。商品房新開面積和商品房銷售面積呈現快速下降趨勢。從房價來看，2021年下半年房價呈現集體回落趨勢。在2020年，一線城市領漲，但到了今年年中，調控收緊，一、二、三線城市出現大批同比回落趨勢。70個大中城市住宅價格自7月以來連續下跌，不同城市之間出現分化，各能級城市銷售價格環比均呈下降趨勢，同比漲幅持續回落。2021年1月-10月銷售均價同比增長 4.2%，兩年平均增長 5.0%，2021全年房價增速預計還是正增長，市場對政策反饋還需要一定時間，明年上半年銷售壓力仍然會在，但后續可期。
再看土地市場，土地市場近期遇冷，土地流拍數量也呈上升趨勢，溢價率快速下降。房地產企業拿地意愿不斷降低，主要是融資監管不斷加強，房企自身需要降杠桿，進行瘦身。當然，目前情況除了有房企持謹慎態度外，還有一點是2020年的土地成交量增長較快，像碧桂園、萬科等頭部企業未來仍可就之前儲備土地進行開發，對地產行業仍有支撐。
房地產增長動能切換，高速城鎮化時代已落幕，支撐地產行業發展新三駕馬車形成。改善性住房需求成為地產行業新增長點。根據中國家庭金融調查研究中心的調研結果，2018年87%的新購房者擁有一套以上住房。中國人民銀行調查統計司城鎮居民家庭資產負債調查課題組在2019 年對城鎮居民家庭資產負債情況展開調查。調查結果顯示中國城鎮居民家庭的住房擁有率已達到 96%，接近6成家庭擁有一套房，戶均1.5套。未來城市房地產市場主要依靠改善型需求，人民群眾需求已經從過去“有房住”變成“住得好”，對大戶型、高質量、配套齊全的房子的需求將會越來越高，房子也更加回歸居住屬性。這點房地產市場已經看到，房地產開發投資早已向大戶型住宅傾斜，許多房企早已開始深耕產品力。
城鎮化后期，市民化需求是爆發點，必須實現“住有所居”。我國在2020年常住人口城鎮化率達到63.89%，但戶籍人口城鎮化率僅有45.4%，這表明還有眾多城市居民受制于戶籍限制，無法完全享受“市民待遇”，城市分化明顯。但農村人口流動，與城市流動人口，其住房是剛需，十四五規劃中提到“有效增加保障性住房供給”，流動人口市民化需求，也將提振房地產市場。
空間布局優化，地產發力方向改變，從建設單一超級城市向城市群與都市圈轉變。在十四五規劃中專門論述了“完善城鎮化空間布局”，要著力解決大城市病問題，推動城市群發展。頂層設計中全面形成“兩橫三縱”城鎮化戰略格局，建議1 小時通勤圈。規劃圍繞京津冀、長三角、粵港澳大灣區三大城市群，展示了未來大規模擴展的軌道交通規劃圖。城市群建設與都市圈，將是房地產行業發展的重點布局空間，增長潛力巨大。
02??牽一發而動全身，政策糾偏估值修復，重鑄市場信心
當前經濟已經進入轉型期，經濟發展動能在切換，地產去金融化、平臺去壟斷化、教育去市場化、醫療去資本化。金融出清逐漸接近尾聲，中國經濟要實現“驚險一躍”，越是這個時候，我們走的越要小心?！胺孔〔怀础钡臎Q心不會變，但不能一蹴而就。在前幾日，中央政治局會議再次點名房地產，提出“推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環”。政府已經注意到，當前房地產市場管控過嚴，不能將房地產市場急剎車，要用時間換空間。居民購房融資監管將會適當放松，房地產企業合理貸款也需要放開，避免發生地產硬著陸。從改善需求，市民化的剛需，以及城市群建設看來，房地產仍是經濟重要支柱，政府調控最終目的是讓房地產企業重回制造業屬性，并非一棒打死。地產板塊前期跌得過多，隨著政策糾偏，樓市進入估值修復期。
從經濟角度看，房地產GDP占比高。根據相關機構測算房地產上下游產業鏈在GDP比重超過30%。
從財政角度看，土地財政是地方政府財政收入支柱之一，若地產行業出現危機，地方政府壓力也會非常大。土地出讓金占地方政府基金收入80%以上，近年已經維持在90%以上。對于非常依賴土地財政的地方政府，若地產行業快速下行，其財政壓力將會很大，所以必須提高警惕。中國經濟發展需要地方政府的不斷支持，土地財政又是其核心收入來源，不能一刀切。
從金融角度看，房地產行業占銀行信貸比重高，容易引發系統性風險。相關機構測算，房地產行業銀行信貸窄口徑占27%，若按包含上下游、抵押經營貸和制造業抵押貸款的全口徑計算占比超過50%。若對地產行業融資太緊，發生硬著陸，眾多大型地產公司發生一系列違約，對金融機構將產生非常大的打擊，金融風險水平將大幅提升。
針對上述情況，筆者認為，政府開始出臺一系列救市政策，進行糾偏，政策底基本到來。央行例會12年來首提“房地產”，提出“兩個維護”，引導樓市健康平穩發展，支持合理的住房消費，微調已經開始；多地房貸利率下調，銀行放款提速，部分地區房貸政策松動，拐點初現；哈爾濱多部門聯合出臺十六條穩樓市，緩解房企流動資金壓力，提升購房需求，打響救市第一槍；近期央行對地產行業表態，銀行間交易協會等機構也表示支持房地產行業，提供流動性；央企國企向監管建議調整三條紅線指標，中央政治局針對明年經濟工作再提房地產，保障合理住房需求，促進房地產業健康發展。
預計未來會有更多對房地產行業支持政策出臺，從“緊平衡”到“微寬松”打通“寬貨幣”到“寬信用”通道，但這并不意味出現大規模寬松，仍然是微調操作?！胺孔〔怀础敝骰{不變，要實現“住有所居”，房地產將不再作為經濟調控的主要手段?，F在是政策糾偏，前期調控政策過緊，已經傷及了一些剛需和改善需求人群。
03??地產公司未來在何方，現金流是其命脈
本輪地產行業危機是流動性危機，從2018年《資產新規》開始，到2020年三道紅線，再到2021年銀行業兩道紅線，房地產資金來源不斷收緊，很多企業陷入流動性危機，地產公司金融屬性被不斷削弱，地產去金融化的決心不會改變，未來對地產投資邏輯將逐漸向制造業轉變。
雖然整個地產行業遇冷，但對信用度較高，轉型較早，財務穩健，現金流充裕企業反而利好。地產去金融化趨勢，對于依賴高杠桿的地產公司打擊較大，由于融資渠道收緊，部分企業不敢擴張拿地，有了錢優先想的是償債。這其實是行業出清和格局重塑的過程，那些高信用，高效率的企業擁有更多機會，當前地產公司更加依賴銷售回款，行業集中度提升。
從行業來看，地產公司需要不斷降杠桿，最根本的是需要保障充足現金流。2021年國有企業市場占有率不斷提高，拿地集中度提升資金和土地向財務穩健的綠檔房企尤其是國企傾斜，還有財務穩健的民營龍頭企業。在房地產去金融化背景下，他們應對危機能力更強，發展空間更大。從企業融資規模增速看綠檔和黃檔的企業融資規模增速要明顯高于橙檔和紅檔企業，從企業拿地增速看，綠檔和黃檔企業要高于橙檔和紅檔企業。
2021年上半年，在TOP30房企當中有息負債規模綠檔企業同比增長10.3%，黃檔企業同比增長0.3%，橙檔企業同比下降9.1%，紅檔企業同比下降26.8%。從拿地規模分析，TOP30房企在2021年1-10月拿地金額綠檔企業同比增長1.5%，黃檔企業同比下降9.4%，橙檔企業同比下降39.3%，紅檔企業同比下降71%。
國有企業在拿地金額中市場占有率提升，成為未來銷售增長的動力之一。2021年1-10月TOP30房企中12家國企拿地金額占300城宅地出讓金比例為31.2%，與2020年相比上漲7.3個百分點。2021年1-9月拿地金額top30房企中13家國企銷售的市場占有率上升到20.1%。雖然整體市場拿地金融增速下滑，但房地產拿地更向頭部企業聚攏，集中度提升。其中2021年1-10月TOP10房企拿地金額同比增長1%和TOP41-100房企同比增長0%。百強房企的其他企業拿地金額同比增速均呈現下降趨勢?？梢?，把握優質龍頭企業更加重要。
在當前環境下，我們挑選出一些優質地產企業進行分析，什么樣的企業更能抵御風險，更具有發展潛力。
首先是中海地產，央企龍頭之一，其財務指標非常穩健，許多指標做到了行業第一。以其2021年上半年進行分析，從盈利能力看，中海公司毛利率28.5%、凈利率20.2%、歸母凈利率為19.3%，高于行業平均水平10個點。
從償債能力看，中海2021年上半年資產負債率60.2%，低于2020年行業平均79.1%將近20個點。
從融資成本看，2021年上半年中海加權平均融資成本為3.6%，是全行業最低水平，其他央企地產公司融資成本一般在5%左右，民營房地產公司融資成本一般在7%-9%，從這點看中海公司這么低的融資成本難能可貴。
由于其穩健的財務指標，其信用評級也非常高，企業風險非常低。
再看華潤置地(01109)，華潤同樣是央企龍頭之一，其財務指標也是非常穩健處于綠檔，平均融資成本不斷降低。2021年上半年，華潤置地的凈負債率為37.4%，剔除預收賬款的資產負債率為60.9%，現金短債覆蓋比為2.3，三道紅線中位于綠檔。加權平均融資成本為3.88%，成為歷史新低。同樣抗擊風險能力較強。
從拿地和銷售情況來看，銷售情況良好，積極儲備用地。華潤置地拓展積極，得到多個重點城市TOD綜合體項目。2021上半年拿地金額915億元，同比增加55.4%。2021年1-10月華潤置地合同銷售額2503億元，同比增長15.3%，完成今年銷售目標的79.42%
華潤置地通過穩健運營，積極銷售與拿地，降低自身風險，為未來發展積蓄力量。
另外還有民營企業龍頭之一，碧桂園集團。碧桂園(02007)財務指標相對穩健，銷售強勁，現金流充裕。截至今年中期，碧桂園凈負債率為49.7%，現金短債比為2.15，剔除預收款后的資產負債率為78.5%，位于黃檔，但計劃于2023年年中之前完成綠檔計劃。
從融資成本和現金流看，碧桂園融資成本低，現金流充裕，抗風險能力強。2021年上半年碧桂園平均融資成本約5.39%，較去年底下降17個基點，現金流也非常充裕，可動用現金余額1862.4億元。根據克爾瑞對60家典型樣本房企現金流狀況研究，碧桂園是2021上半年房企經營性現金流凈額同比增長較高房企之一，增長265億元，自身造血能力強，在當前的市場環境下尤為難得。
從銷售情況看，碧桂園銷售也非常強勁，根據克而瑞發布的《2021年1-11月中國房地產企業操盤榜TOP100》上，碧桂園以6925.7億元的操盤金額、8081.3萬平方米的操盤面積，居于榜首，并且遠高于后面的企業。
公司高管表示，碧桂園公司以現金流為核心進行管理，追求有現金流的利潤和有利潤的現金流。采用綜合、垂直的管理，涵蓋了融資、回款、資產管理等，這不僅可以回籠現金流，也可以很好的控制風險，使得每個項目、每個月的現金流都很清晰。
基于其穩健的財務狀況與現金流管理，三大國際評級機構對碧桂園也給予正面評價，是少有的“逆勢”維持評級的房企，其風險防控能力也較高。
如何把握優質龍頭地產公司呢？財務指標穩健，充足的現金流，和強勁的銷售是未來房地產公司發展的核心。當前房地產市場雖遇寒冬，但政策底已到，我們觀察到的傳導的經濟規律是政策底-金融底-市場底-行業底-經濟底，政策出臺效果需要讓子彈飛一會。這些優質地產公司在挨過冬天之后，依舊會迎來春天。
本文編選自微信公眾號“清友會QingYouTalk”，作者：管清友；智通財經編輯：楚蕓瑋。
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